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Inflación Aumenta el temor a que una subida de tipos de interés arruine la recuperación económica

Vuelve el pulso en los bancos centrales entre 'halcones', defensores de la ortodoxia económica, y 'palomas', favorables a mantener una política laxa, mientras políticos, analistas y hasta el FMI recomiendan no tener prisa en enterrar los estímulos monetarios.

La sede del Bundesbank, el banco central de Alemania, en Fráncfort. AFP/ANDRE PAIN
La sede del Bundesbank, el banco central de Alemania, en Fráncfort. Andre Pain / AFP

No suele ser habitual que hasta tres miembros del Consejo de Gobierno del BCE precedieran en el uso de la palabra a la comparecencia de su máxima responsable, Christine Lagarde, en el Parlamento Europeo, la pasada semana, en la sesión plenaria especial convocada por la Cámara de Estrasburgo con motivo del vigésimo aniversario de la puesta en circulación del euro. A la cita acudieron, además de su presidenta, la popular Roberta Metsola, y de Lagarde, el comisario de Economía, Paolo Gentiloni, y la responsable de la comisión de Asuntos Económicos, Irene Tinagli. El triunvirato fue contundente al poner coto a la especulación desatada en los mercados sobre una hipotética subida de tipos en la zona del euro. Gabriel Makhlouf calificó de "irrealista" un primer toque alcista en junio en Financial Times; Olli Rehn, explicó que una "sobrerreacción" a corto plazo -en alusión al encarecimiento del dinero- podría "obstruir" el ritmo de crecimiento, y Ignazio Visco insistía en que, en cualquier caso, la "normalización" de la estrategia monetaria europea -es decir, su abandono de la poco ortodoxa, según la jerga liberal al uso, proximidad de tipos a cero- sería "gradual" y nunca "precipitada".

Lagarde recogió el testigo de los gobernadores de los bancos centrales de Irlanda, Finlandia y de Italia. E insistió: "No puede llenar los gaseoductos de gas". Todo un aviso a navegantes que viene a consolidar que la política del wait and see del BCE y su señalamiento de que son los precios de la energía y no el IPC de la zona del euro el origen de la espiral inflacionista continúa siendo el principio rector que gobierna en el consejo de la institución emisora. En un momento crucial, ya que durante las cinco sesiones de mercado de la semana pasada se presenciaron una volatilidad alta -con resultados de cierre a la baja-, en gran medida por el conflicto de Ucrania, pero también por la interpretación inversora de que es la escalada de la inflación a uno y otro lado del Atlántico y no tanto el vigor del ciclo de negocios post-covid el que reclama una actuación inmediata por parte de las autoridades monetarias.

La jefa del BCE, en cambio, restableció un cierto equilibrio entre ambas fuerzas al asegurar que no se van a precipitar en la retirada de los estímulos por las embestidas en las plazas bursátiles. "Vamos a tener que estar con los ojos muy abiertos, vigilantes y con la mente muy flexible sobre los que podemos o no hacer como bancos centrales", dijo antes de aseverar que "tampoco estamos en disposición de descongestionar puertos, ni trenes ni de contratar más conductores de camiones" en referencia al otro gran escollo que atenaza a la coyuntura global. Pero tanto ella como Makhlouf, Rehn y Visco admitieron que, desde la próxima reunión, el consejo del BCE llevará al orden del día las discusiones sobre tipos. Lo que da cuenta de que las espadas están cada vez más en alto entre los denominados halcones -partidarios de una inmediata vuelta a la ortodoxia y encarecimientos rápidos y contundentes para contener la inflación- y palomas, que han logrado hasta ahora imponer clama ante las turbulencias desatadas por la Gran Pandemia.

Por si fuera poco, el FMI ha irrumpido en el debate con su directora gerente Kristalina Georgieva al frente. "Las disrupciones logísticas y de las cadenas de valor añaden inflación y arrojan piedras sobre la senda de la recuperación europea y sobre su política monetaria", asegura en un paper oficial y fuera del calendario analítico de la zona del euro de la institución. En el que señala que la producción industrial de los socios hubiera sido seis puntos más alta en 2021 sin la contracción de la oferta del comercio global, lo que hubiera elevado en dos puntos porcentuales su PIB. O lo que es lo mismo: el esfuerzo productivo de todo un año normal de la era pre-pandémica.

Georgieva se declara sutilmente defensora de la actual gestión del BCE. Porque los cuellos de botella sobre los componentes industriales ya propiciaron un repunte de precios del 10% en los tres primeros trimestres de 2021, lo que induce a asegurar que "la mitad del salto inflacionista" procede de los precios de productos manufacturados. "El resto, se explica por el incremento de la demanda"; es decir, por la rúbrica que aconseja movimientos de tipos de interés. Su círculo de análisis se cierra con otro dato revelador: medio punto del IPC subyacente, que excluye a los alimentos y la energía, debe achacarse también a la crisis logística. "Globalmente, más del 40% de las contracciones manufactureras tienen como causa los confinamientos y la hibernación de las economías y de las empresas". El resto, se debe a obstáculos de oferta, entre los que cita los expedientes de regulación de empleo -algo más de un 10%- y a la obstrucción de infraestructuras logísticas, que han "perpetuado los efectos inflacionistas más que las interrupciones de Delta y Ómicron".

"La mitad del salto inflacionista" procede de los precios de productos manufacturados, alerta el FMI

En su valoración, se anima a declarar "apropiadas" las decisiones sobre tipos del BCE y asegura esperar que la inflación "retorne a posiciones por debajo de los objetivos estatutarios del 2% a medio plazo". Sobre todo, porque las reivindicaciones salariales están teniendo peticiones alcistas moderadas. Y pide a sus autoridades -y "a la del resto de bancos centrales"- que comuniquen su postura y reacciones con "otros datos económicos" a las tensiones inflacionistas. Incluidas sus expectativas a medio plazo. Además de reclamar a los gobiernos del euro medidas fiscales para aliviar los cuellos de botella comerciales e iniciativas para amortiguar la demanda agregada y así contener la inflación. El IPC subió al 5,1% en enero, aunque la subyacente se quedó en el 2,3%, tres décimas por debajo de diciembre. Mientras el PIB aumentó tres décimas y el empleo medio punto en el último trimestre de 2021 y la Comisión sitúa el crecimiento para este año en el 4% y lo modera hasta el 2,7% en 2023 en su reciente informe de invierno.

Las palabras del FMI refuerzan el nuevo viraje de Lagarde que tras la última reunión del BCE del año pasado y la primera de 2022 pareció alinearse con el grupo de halcones de la institución en el que se encuentra enclavado su vicepresidente, Luis de Guindos. La maniobra alcista del Banco de Inglaterra (BoE), la primera efectiva de la órbita industrializada, y el reconocimiento desde la Reserva Federal de que procederá este año a encarecer en varios momentos el dinero. En EEUU, la inflación se ha desbocado, hasta el 7,5% en enero, la tasa más alta desde 1982, por el repunte de la energía, que subió un 27% tras registrar otro incremento del 29,3% en diciembre.

El mercado descuentas numerosas subidas de la Fed

El mercado da por hecho que el rally alcista de 2022 de la Fed tendrá, al menos, cuatro aumentos de un cuarto de punto. Aunque algunos bancos de inversión como Goldman Sachs apuntan hasta once retoques, algunos a la baja, por pasarse de frenada. Lagarde, en cambio, en una entrevista a Redaktionsnetzwerk Deutschland, precisó que las alzas de tipos "podrían no resolver ninguno de los problemas actuales" de la economía del euro y advirtió contra los mensajes contrarios a los estímulos y favorables a las restricciones del precio del dinero, porque "podrían perjudicar la reactivación". Bruselas le ha echado otro capote: su predicción de IPC para 2023 es del 1,7%.

En la mayor economía del planeta también empieza a rebajarse el nivel de exigencia del mercado para que la Fed actúe de inmediato frente a la inflación. Tim Duy, economista jefe de SGH Macro y catedrático de la Universidad de Boston, alerta de un "escenario de riesgo" de ralentización de la economía y de aminoramiento de la creación de empleo "si la Reserva Federal actúa con virulencia para frenar los precios". Los canales recesivos -explica- pueden volver a hacer acto de presencia "si se frena el ritmo de la economía". Quizás por ello, dos miembros de su Comité de Mercados Abiertos -Esther George, de la Fed de Kansas y Mary Daly, de San Francisco- acaban de rebajar las expectativas sobre cualquier movimiento agresivo de subida de tipos. Porque, en su opinión, la economía americana, que va viento en popa -con un crecimiento interanual del 6% entre octubre y diciembre- no demanda "disrupciones innecesarias", sino una "preparación adecuada" a un precio del dinero más caro. Y las perspectivas sobre precios no concuerdan con los datos actuales.

Tim Duy, economista jefe de SGH Macro, avisa de un "escenario de riesgo" de ralentización de la economía y de aminoramiento de la creación de empleo en EEUU

También el Barómetro Compuesto de Indicadores (CLI) de la OCDE, diseñado para anticipar las fluctuaciones de los PIB -en este caso, de sus 30 socios, las economías desarrolladas- entre los seis y nueve meses venideros apunta a una "moderación del crecimiento". Con pérdida de fuelle en la zona del euro -muy en especial, en Alemania e Italia- en Reino Unido y en Canadá, y EEUU en fase inicial de descenso. Con Francia y España tirando de la actividad del euro. La necesidad de que la locomotora europea vuelva a marcar el ritmo también contribuye a que el BCE relegue cualquier incremento del precio del dinero. En paralelo, los fondos de inversión empiezan a dar por sentado que la Fed no podrá reducir la inflación sin estancar la economía, a juzgar -detectan- de la evolución del mercado de bonos. En Federated Hermes, su director de Renta Fija, Stephane Michel, precisa que "las curvas de tipos están subiendo rápidamente y eso está asustando a los mercados de renta variable y a los de crédito" -aduce- porque "están reflejando preocupación excesiva por las subidas del dinero, tanto en términos de rapidez como de escala".

Aun así, Giles Moëc, economista jefe de AXA Investment Managers, cree que "el BCE está listo para abrir la puerta a una subida de tipos hacia el final de este año". En principio, en diciembre, pero sin descartar "incluso en septiembre". A su juicio, sucumbiría a los cantos de sirena de los halcones en la necesaria confección de la hoja de ruta que debe llevar a relajar el programa de compra de activos y que, en principio, "continuará hasta, al menos, octubre".

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