Un ajuste mucho más que cíclico

Un largo periodo de bonanza ha tocado a su fin en la economía española. Lo que hace un año podía vislumbrarse como un mero ajuste cíclico, más o menos intenso, pero inevitable del sector inmobiliario, ha cobrado brusca y crudamente una dimensión nueva, que intimida especialmente por la complejidad de los elementos en juego y por la gravedad azarosa de su desenvolvimiento futuro.

Al aumento de los tipos de interés y el deterioro de expectativas de los mercados de viviendas han venido a sumarse desde el verano pasado varios factores de calado diverso: mayor aversión al riesgo, retracción del crédito, intenso endurecimiento de las condiciones financieras, carestía de primeras materias, aceleración de la inflación y pérdidas en la relación de intercambio de bienes y servicios con el resto del mundo; en conjunto, podría decirse que redistribuciones geográficas de recursos y rentas que operaron antes a nuestro favor lo hacen ahora, o lo van a hacer, en contra. Todo ello quebranta la capacidad inmediata de gasto –especialmente en vivienda y consumo– y, es más, agobia las perspectivas futuras de ingresos y empleo; lo cual restringe a su vez la capacidad de endeudamiento y vuelve a sustentar el proceso. En definitiva, el país se ha despertado menos rico y con menos posibilidad de tomar deudas.

La probabilidad de recesión es mayor del 30%; nadie puede ignorarla 

La posible compensación por la vía de unas mayores exportaciones de bienes y servicios aparece, por otra parte, constreñida por la competitividad y el grado de orientación al exterior de nuestra economía, que habría de ser notablemente mayor siquiera fuera para rebajar los peligros aledaños de una recesión. La probabilidad de esta es hoy lo suficientemente significativa –mayor de 30%– como para que nadie pueda correr el peligro de ignorarla; y la eventualidad de que nos podamos sumir en una crisis depresiva no es desdeñable en el caso hipotético de que falten las respuestas institucionales apropiadas.

Un análisis distante y exquisito, embelesado en ajustar finamente el dial de la política económica, trataría de precisar la transitoriedad y el alcance exacto de los factores antes reseñados.

Sin embargo, nos movemos en condiciones de fuerte incertidumbre y lo que se trata es de acotar y gestionar riesgos que, aún cuando sean de probabilidad baja, pueden tener un fuerte impacto en términos de bienestar y crecimiento futuro. Los riesgos no se refieren únicamente a la intensidad y duración de la crisis –con las pérdidas consiguientes de bienestar asociadas a un crecimiento de la actividad y el empleo por debajo de su potencial– sino también al hecho de que este potencial futuro quede mermado significativamente, entre otras cosas porque los excesos de incertidumbre nublen y paralicen las decisiones de inversión, porque se acorten los horizontes y se pierda la perspectiva del medio y largo plazo o, en fin, porque las distorsiones de precios conduzcan a un uso ineficiente de recursos.

En este sentido pueden equivocarse quienes piensan que se trata exclusivamente de corregir los excesos anteriores, dejando que los mercados y los mecanismos de estabilización automáticos desempeñen sus tareas, para retornar a un ambiguo equilibrio “natural”

La inversión residencial no se recuperará antes de 2010 o 2011 

A la hora de delimitar algunas incertidumbres conviene señalar, primero, que habida cuenta de las viviendas pendientes de venta y de su evolución inmediatamente previsible, la corrección de los desequilibrios en los mercados inmobiliarios va a requerir no menos de dos años, de modo que no cabe considerar como probable una recuperación de la inversión residencial antes de 2010 e incluso de 2011. La caída de las ventas, y subsiguientemente la iniciación de nuevas construcciones, va a hacer sentir sus efectos –directos e indirectos– sobre la actividad y el empleo, con especial virulencia en la segunda mitad de este año y en el conjunto del próximo, dejando eventualmente secuelas muy serias sobre las expectativas.

Crédito

En cuanto a los mercados de crédito, es cierto que han revertido en buena medida los aumentos extraordinarios de la aversión al riesgo observados en los primeros meses del año. Sin embargo, van a persistir las preocupaciones por la calidad del riesgo y el precio de los activos en garantía, con lo que los mercados financieros van a seguir siendo especialmente vulnerables a las noticias adversas sobre la marcha de la economía y el deterioro de las carteras bancarias. Así, además de que, por mucho tiempo, es escasamente probable la vuelta a las condiciones anteriores a agosto del pasado año, no conviene pensar en una recuperación del crédito, al menos hasta que las entidades vean significativamente aliviados sus riesgos; y esto es algo que, con los impulsos actuales, puede llevar no menos de dos años.

Finalmente, en lo que respecta al coste de la energía y de otras primeras materias, no caben rodeos ni restan espacios para la quimera; los precios deben reflejar plenamente su evolución para evitar despilfarros de recursos y estimular un uso más eficiente. En este y otros terrenos, es el turno inaplazable de reformas que mejoren la resistencia, competitividad, flexibilidad y buen funcionamiento de la economía. Es también tiempo de diagnósticos claros y transparentes que, en condiciones de incertidumbre elevada, contribuyan a movilizar recursos y acotar riesgos. El achique de la crisis y la salida sólida dependerán en buena medida de ello.

* PEPE PÉREZ es presidente de Intermoney, ex director del Banco del España y ex director general del BBVA.